כיצד העלויות של מוצר מובנה מסוג איגוח נשמרות נמוכות?

גרף זה מציג את הביצועים היומיומיים של מוצר פיננסי (שהוקמה במציות) עם עלויות גבוהות. הגרף משתרע על תקופה של כעשרה חודשים, החל מתאריך השקת המוצר הפיננסי. בעשרת החודשים האלה יותר מ-3.6% מסך הכסף שהושקע אבדו בגלל עלויות המוצר (כלומר TER ( total expense ratio יחס הוצאות כולל) גבוה מאוד).

אני אתאר להלן כמה עלויות שייתכן שהוחלו על המוצר הפיננסי המיוצג בגרף, ואעיר על האופן שבו אפשר להפחית עלויות מוצר מובנה מסוג איגוח.

כנראה שהמוצר המיוצג בגרף הוא תעודה בניחול אקטיבי (AMC) שוויצרית. שלוש העליות בגרף משקפות כנראות רווחים מנכסי הבסיס של המוצר, בהתבסס על עדכוני שווי רבעוניים שחתקבלו מנכסי הבסיס. הרווח הכולל מנכסי הבסיס במהלך תקופת הזמן המכוסה על ידי הגרף הוא כ-2.6% (כלומר, חיבור שלושת העליות יחד מגיע לכ-26 מהיחידות המסומנות בצד הימיני של הגרף). (הרווח שדווחו על ידי נכסי הבסיס עצמם היה כנראה גבוה יותר ב-2.6% אך הביא לרווח של כ-2.6% למוצר עקב החזקת מזומנים במוצר לכיסוי עמלות עתידיות ואולי "קריות" עתידיות, כלומר לא כל הכסף שהושקעו במוצר הושקעו בנכסי הבסיס.) למרות שהרווח למוצר מנכסי הבסיס עמד על כ-2.6%, ביצועי המוצר הפיננסי במהלך התקופה עמדו על בערך מינוס 1% (בערך מינוס 10 מהיחידות המסומנות בצד הימיני של הגרף, כלומר ירידה מ-1000 לכ-990). מכאן שהעלויות מחושבות על כ-3.6% (ולא הסכום הגבוה יותר שייגרם מלקיחת בחשבון גם העלות ההזדמנותית (opportunity cost) של מזומנים שהוחזקו במוצר).

(במקרה של המוצר המתואר בגרף זה אפשר להעלות על הדעת שעלויות המוצר לא הודגשו מראש מפני המשקיעים במוצר, כי אם כן אז למה שיזקיעו בו? אולי ההתייחסות לעלויות נסתר באותיות הקטנות, או אפילו בהפניה בתוך האותיות הקטנות למסמך אחר שיוצג למשקיעים רק לפי בקשה ספציפית, או אולי בכלל לא נרשמה בתנאי המוצר התייחסות לעלויות. כמו כן, אולי עלות הרשוםה בכותרת (למשל דמי ניהול) יצרה רושם שהיא מייצגת את כל העלויות של המותר. ואולי למוצר הייתה עלות קבועה מינימלית והושק כשסכום ההשקעה הכולל היה נמוך מהמתוכנן כך שהעלות הקבועה ייצגה אחוז גבוה מהמתוכנן מסכום ההשקעה הכולל.)

כעת נסתכל על האלמנטים שמושכות כלפי מטה בגרף (כלומר עלויות).

1. המוצר מושק עם שווי 998.5 במקום 1000. כנראה שנוכו 0.15% מס בולים שוויצרי על ההשקעה במוצר. לא הכרחי לשלם מס בולים עבור סוג זה של השקעה (ראה פוסט נפרד בנושא), אך לעתים קרובות המס מנוכה באופן גורף על ידי סוכן התשלומים.

2. יש שיפוע כלפי מטה לאורך כל פרק הזמן שמשוקף בגרף. זה כנראה בגלל (א) עמלות שנתיות המחושבות ומנוכות על בסיס יומי, ואולי בנוסף גם (ב) הפחתת (אמורטיזציה) של עלויות אחרות על בסיס יומי.

· (א) עמלות שנתיות כוללות בדרך כלל דמי ניהול (לעיתים קרובות 1% עד 2% בשנה). עמלות שנתיות עשויות לכלול בנוסף עמלות על הפקדות במזומן כשחלק מסכומי ההשקעה מוחזקים במזומן במקום להיות מושקעים בנכסי בסיס (למשל, מוחזקים במזומן בשביל תשלום עמלות עתידיות, ו/או מכיוון שנכסי הבסיס אינם יכולים לקבל (או "לקרוא") את כל ההשקעה בבת אחת).

· (ב) הפחתת (אמורטיזציה) עלויות אחרות עשויה לכלול, בין היתר, הפחתת (אמורטיזציה) עלויות להקמת המוצר (למשל עבור החזר הוצאות , במועד ההשקה, לאיש המקצוע הפיננסי ששילם עלויות הקמת המוצר), ועלויות שיווק/הפצה (למשל עבור תשלום, במועד ההשקה, לאנשי שיווק השקעות שהפיצו את המוצר). בגרף, השיפוע כלפי מטה הוא תלול יותר בשלושת החודשים הראשונים (כלומר עד קצת אחרי העלייה הראשונה), כך שנראה שחלק מהעלויות הופחתו מדי יום במשך שלושה חודשים.

3. נראה שהקפיצה למטה הראשונה בגרף הוא תאריך ההשקעה בנכסי הבסיס. הסכום שנוכה בתאריך זה (בסביבות 0.5%) עשוי לכלול עלויות מט"ח אם ההשקעה בנכסי הבסיס נעשית במטבע שונה מההשקעה במוצר הפיננסי. עשוי לכלול גם עלויות תיווך (brokerage) אם ההשקעות בנכסי הבסיס נעשו באמצעות ISIN. (הערה: נראה כי למזלם של המשקיעים, נכסי הבסיס הסכימו לאפשר למוצר להרוויח מכל הביצועים של נכסי הבסיס ברבעון הראשון, למרות שההשקעות בנכסי הבסיס בוצעו באיחור, ולאחר עיכוב של חודש לאחר השקת המוצר.)

4. הקפיצה למטה השניה בגרף עשוי להיות תשלום עמלות סוכן התשלומים ו(אם ההשקעה בנכסי הבסיס מתבצעת באמצעות ISIN) עמלות הנאמן (custodian), אשר עשויות להיות מתומחרות ומחושבות בדרכים שונות עבור מוצרים שונים אפילו על ידי אותו ספק, ומנוכה בפרקי זמן קבועים פחות או יותר מהמזומן שבמוצר, ומחושב מבלי לקחת בחשבון ניכויים יומיים מביצועי המוצר של עמלות או עלויות שנתיות אחרות (אמורטיזציה).

עכשיו בואו נשקול עוד עלויות שעלולות להיות מנוכות אך אינן מיוצגות על ידי הגרף:

· ראשית, סוכן המשלם יכול לגבות מהמשקיעים הבודדים עמלה כאשר הם יוצאים מהמוצר וגם אם הם משקיעים במוצר לאחר מועד ההשקה. עמלה זו נקראת לפעמים "מרווח" (spread) אך למעשה היא עמלת עסקה קבועה פשוטה, למשל 0.5% (היחידות אינן נסחרות ולכן גורמים המשפיעים על גודל ה-(spread) של ניירות ערך נסחרים (כגון נזילות, תנודתיות, נפח) אינם רלוונטיים).

· שנית, ישנן עלויות כרוכות בתשלום למשקיעים יוצאים, אשר עשויות לכלול עמלות מט"ח עבור המרת תשואות מנכסי הבסיס בחזרה למטבע של המשקיעים, ודמי תיווך (brokerage) אם ההשקעה בנכסי הבסיס הייתה באמצעות ISIN.

· שלישית, מס בולים שוויצרי בשיעור של 0.15% עלול להיות מנוכה גם מהתשלום למשקיע היוצא.

מוצר מובנה מסוג איגוח יכול להפחית עלויות על ידי:

· מזעור עלויות הקמה וניהול באמצעות עבודה משפטית ואדמיניסטרטיבית יעילה ושימוש במבנים תאגידיים בעלות נמוכה יותר.

· משא ומתן על מנת לקבל תנאים אטרקטיביים עבור שירותי FX, סוכן תשלום נאמן.

· השקעה ישירה בנכסי בסיס ולא באמצעות ISIN.

· ניהול משא ומתן על מנת לקבל פתרונות השקעה אטרקטיביים לרכיב המזומנים במוצר, עם נזילות נאותה.

· החלת פטורים ממס בולים.

יתר על כן, המילטון מבטיח רמה גבוהה של שקיפות בכל עת לגבי עלויות (כפוף תמיד לחובות סודיות לספקי שירותים), כך שאנשי מקצוע פיננסיים יוכלו לקבל החלטות מושכלות.